日銀が市中国債を買い、直接マーケットで株を買っている現状は、もう異常を通り越した状況と言えます。「異次元の金融緩和」と表現している通り、異次元も異次元、前代未聞とも言えるでしょう。この膨張する日銀のあり方を検証することで、「日本は大丈夫か？」という観点で、日本という国の行く末を考えたいと思います。（『らぽーる・マガジン』原彰宏）
※本記事は、『らぽーる・マガジン』 2020年11月2日号の一部抜粋です。ご興味を持たれた方はぜひこの機会に今月すべて無料のお試し購読をどうぞ。
大株主「日本銀行」
日本には企業が約4,000万社あります。そのほとんどは中小企業です。
かつては企業を起こせば上場することがステイタスでした。中でも東京証券取引所1部上場は大企業の仲間入りで、誇らしいものでした。
いま東京証券取引所（東証）1部上場企業は2,131社あります。そのうち、日銀や年金資産など、公的マネーが大株主となっている企業は1,830社になるそうです。
つまり、約8割もの企業の大株主が、日銀や年金となっているのです。
大株主の定義は、発行済株数の5％超を保有している人・企業・団体です。公的マネーとは、日本銀行と年金を運用してるGPIF（年金積立金管理運用独立行政法人）です。
企業が証券市場に上場している株を買えば、誰もが株主になります。株主総会の案内が送られてきますし、企業決算報告書が送られてきます。配当が出ればもらえますし、株主優待があればもらうことができます。
日銀は、直接企業の株を買う個別銘柄投資ではなく、ETFという商品を買います。上場投資信託と呼ばれるもので、主に東証株価指数（TOPIX）に連動する商品を買っています。東証1部を構成する銘柄で造成されているのがETFです。つまり、東証1部上場の企業集合体のようなもので、その企業とは日本の名だたる企業ばかりがラインアップされています。
ETFを買うことで、間接的に企業の株を買うことになり、株主になることになります。ただし配当金や株主優待はありません。まぁ、日銀がそんなものを求めるわけではないですけどね。
まずは日銀の異次元金融緩和の推移を、ETF購入に限ってみてみましょう。
どんどん膨れ上がる日銀「ETF購入」
日銀が海外にも例のない、直接マーケットに手を突っ込んで株を買うということを始めたのは2010年10月です。あくまでも緊急措置だったのでしょう。当時は民主党政権でした。
それが恒常化していったのは、黒田東彦氏が日銀総裁になってからで、自民党が政権を奪取したときです。安倍政権の掲げた看板が「デフレからの脱却」、日銀黒田総裁の看板は「物価目標2％」実現でした。これに縛られたのでしょうね。
経済復活のバロメーターを株価に合わせ、株価を上げることこそが景気回復の道と定め、「トリクルダウン」を信じて株価引き上げに必死になっていきました。
国債買い入れだけでなく、ETFとJ-REIT（不動産投資信託）を直接日銀が買い入れる政策を押し進めたのも、ひとえに株価を押上げ、不動産価格を下支えすることで、世の中をインフレにしていくとしたのです。
ETF購入額単位が、「億」から「兆」へと変わりました。
黒田バズーカと呼ばれる金融政策は、安倍政権公約の消費税率引き上げ（8％から10％）実施による景気腰折れを防ぐために、消費税率引き上げ実施前日の2014年10月末に「黒田バズーカ2」を放ちました。それまでのETF購入枠年間1兆円を、一気に3兆円にまで膨らませました。
ところが翌日、安倍総理（当時）は消費税率引き上げを見送りました。もうここからは「毒をくらわば皿まで」の心境か、事あるごとにETF購入額上限は引き上げられ、3兆円が倍増の6兆円になり、今年はコロナによる景気後退を懸念して、ETF購入額はさらに倍の12兆円にまで引き上げました。
「億」の単位から始まったETF購入は、緊急事態措置という位置づけから株価を支える常套手段となり、とうとう12兆円にまで購入額は膨らんでいったのです。
日銀がブランド企業を買い支えている…といった状況です。
日銀が大株主となった企業は以下のとおりです。上位数社だけですが、2020年3月末時点の間接保有割合と間接保有額を列挙します。
・アドバンテスト（半導体）：23.41%（2,028億円）
・ファーストリテイリング（ユニクロ）：19.56%（9,167億円）
・TDK（電気機器）： 18.96%（2059億円）
・太陽誘電（CD-Rなどの記録メディア）：18.55%（691億円）
・東邦亜鉛（非鉄金属）：17.87%（29億円）
・ファミリーマート（コンビニ）：16.93%（1,663億円）
このままETFを買い続けたとしたら、ETF構成銘柄である上記企業の日銀保有割合も増え、アドバンテストの場合、2021年3月末時点では25.49%になる予想です。
上記、東邦亜鉛までは2021年3月末時点で保有割合は20%を超える計算となります。
Next: 下がっても政府が買い支えてくれる。やがて日銀は後に引けなくなった
前場に株価が下がれば、後場には日銀が買ってくれる
日銀や年金など、公的マネーが日本の株価を下支えしてくれるのであれば、投資家は安心して株が買えます。
それは、株価変動は市場に任せるという大原則に反することにはなります。そもそも業績が良い企業の株価が上がるのは当然ですが、業績が悪い企業の株価までもが上がるというのは、市場原理からは大きく逸脱している現象です。つまり今の株価は実勢を反映していない、まさに作られた株価だと言えます。
公的マネーが買い支えている間に投資家を市場に呼び込んで、株価安定を図るというのが狙いなのでしょうが、もはや公的マネーが入ることが前提の投資家心理となっていますので、これで公的マネーの投入をやめるというアナウンスが出た瞬間に、株価は大暴落し、おそらくは底値が見えないぐらいに下げが止まらなくなるでしょう。
もう日銀も年金も「引くに引けない」状況にまで至っていると思われます。これはかなり危険なことです。出口が見えないということです。想像される方法はないわけではないですが、ポスト黒田総裁という貧乏クジだけは引きたくないと、きっと誰もが思っているのでしょうね…。
日銀の資産がこの10年で膨張している
日銀が誕生したのは明治に入ってからで、ずっと変わらぬ日銀の使命は「金利操作で物価を安定的に成長させる」ことにあります。
量的緩和は、金利では景気後退を止められないので、市中のマネー供給量で調整するという、日銀にとっては「耐え難い」政策でもあります。日銀にとって量的緩和は、できれば避けたいものですから、景気が良くなったらいち早く金利調整に戻したいと願っているようです。
その日銀の資産ですが、バランスシート上では毎年増えていってはいます。大きくその資産を膨らませたのは、量的緩和による資産買い入れ、市中国債買い入れとETFやJ-REIT直接買い入れによるものです。
量的緩和の目的は市中マネー供給量の増加で、そのためには、ある程度の資産拡大は仕方がないとは思っているのでしょうが、その膨張の仕方がすごいのです。
世界的に量的緩和政策が取られたのはリーマン・ショックがあってのことで、日本では、本来の金利調整にこだわる日銀の姿勢が強くあり、量的緩和にはなかなか舵を切りたがりませんでした。
東日本大震災をきっかけに、日銀は、とうとう量的緩和に踏み切ったのですが、この2011年3月を境に、震災以前と以後とで比べてみると、日銀誕生から2011年までの100年超にわたる期間で増えた日銀資産は、約120兆円になります。
100年以上の年月で120兆円増えたことに対して、震災後から現在に至るまでの9年間で増えた日銀資産額は、なんと約540兆円になります。
明治の日銀誕生時から日銀資産をグラフに表すと、直近9年のグラフが天に突き刺すように、直線でそそり立つイメージになりますね。
ここでも「異次元」という言葉が、妙に説得力を持つことになります。
Next: 量的緩和の罠？日銀がお金をばらまいても景気がよくならないワケ
日銀がお金をばらまいても景気がよくならないワケ
日銀が市中から国債を買い入れて現金を供給するという仕組みは、市中銀行が持っている国債を日銀が買い入れて、銀行にお金を渡すことになります。従って、市中銀行、貸付で企業や個人に回さない限り、世の中にお金が出回ることはありません。銀行が溜め込んでいたらなんの意味もありません。
ところが景気が悪くて、世の中の企業が設備投資などで事業拡大に踏み切らないので、買付そのものが拡大していきません。お金を貸して欲しいと言ってくるのは、とても銀行が応じられないところばかりです。銀行としては利ざやで稼ぐことができないので、昨今では手数料収入に力を入れるようになりました。
銀行は貸付に回らない資金を資産運用をすることで利益を得ようとします。ただ、金融庁から強い指導があり、安全資産での運用を心がけるように言われています。
そこで銀行は、安全な資産として国債で運用することになります。つまり政府発行の新規国債を銀行が買い、その国債を日銀が買って銀行にお金を渡し、銀行はもらったお金で政府発行の国債を買います。
新発債は買わないとのルールはありますが、すごく乱暴な説明ですが、概ねこんなお金の循環があるのではないかと予想されます。ルール上の話はともかく、「実際には」という話です。
これが「量的緩和の罠（わな）」と呼ばれるものです。いくら頑張って世の中にお金をばらまいても、いっこうに景気は良くならない、企業の設備投資や個人消費につながらないので景気が良くならないというものです。
第2のリーマン・ショックが起きる？
また、国債利回りが低く、マイナス金利になると、銀行とは言えどもリスク商品に手を出したくなります。
特に地方銀行は、地方経済疲弊により貸付先がなく、また貸し倒れも出てきていて、貸付業務による収益が期待できないので、資産運用に頼るところが強くなります。海外で「第二のサブプライムローン」と呼ばれる「CLO（ローン担保証券）」に手を出している地方銀行が多いとも言われています。
CLOは貸付が証券化されたものですから、企業倒産リスクがあるのは容易に理解できます。コロナショックによる企業倒産続出は、いずれはこのCLOは破綻するのではないかとも言われていて、菅総理が地方銀行再編を急ぐ理由は、理解できそうな気がします。
コロナ問題から派生する二次的な事象、その中にCLO破綻による金融機関破綻が相次ぐという自体が重なると、第2のリーマン・ショックとなり、コロナ・ショックとリーマン・ショックがダブルで襲って来る事態が想定されます。
あくまでも予想シナリオの話ですけどね。
結局、日銀から政府への資金供給では？
話を戻しましょう。日銀は直接政府にお金を供給はしていませんし、それは日銀の独立性から許されません。
しかし問題は、結果として、市中銀行を経由して日銀が国にお金を供給しているのと同じ効果を生み出していることにならないかということです。つまり、日銀の国債残高は、数字がピッタリと合わないまでも、財務省の国債による資金調達額になるということになります。
日銀の国債残高は500兆円を突破したと言われています。これは日本のGDPに匹敵する額です。
先程のロジックでいくと、金額は一緒ではありませんが、この日銀国債残高は、財務省に入る国債資金になると言えないでしょうか。つまり歳入ですね。
財政が逼迫（ひっぱく）していると言われています。それは税収だけでは歳費が賄えないということで、毎年国債を発行して、財政を賄っていると言われます。
国債を発行することは国の借金だと表現されますが、日銀が国債を市中から買うことで、日銀が国の借金を肩代わりしているという構図になれば、借金は返済しなくてよいということになりますね。
ある意味、今話題のＭＭＴ（現代貨幣理論）を実践しているようなものです。繰り返しますが、「日銀が銀行から国債を買う → お金が銀行にわたる → 銀行が国債を買う」。一気にやるとインフレを招いてしまうので、徐々に規模を大きくしていく…ウワサの域を出ませんが、海外ではMMTを議論する際に「日本を見てごらん」というセリフがあるそうですよ。
Next: 社会保障制度を維持しているのは日銀の量的緩和か。見つからぬ出口
財政逼迫の原因は社会保障制度にある？
日銀の量的緩和が拡大し出したのは、2011年の東日本大震災のときがきっかけであることは前述の通りです。今度は、国債を発行する側から見てみましょう。
財政逼迫のために、国は国債を発行して資金調達をしています。社会保障制度を維持するために、保険料では足らないので税金が投入されていて、その補填により、財政が逼迫していると説明されてきました。
話の起点となっている2011年社会保障費を見てみましょう。社会保障給付費は107兆5,000億円、このうち公費負担は43兆5,000億円となっています。
2017年社会保障費を見てみますと、社会保障給付費は120兆2,000億円、このうち公費負担は49兆9,000億円となっています。うち、国庫負担は33兆3,000億円です。
おそらく国庫負担は、ずっと33兆円ぐらいでしょうから、2011年から2020年の9年間で、国庫負担は約300兆円増えたことになります。
前述の通り、日銀の国債残高は9年間で540兆円増えました。この分のお金が市中銀行に出回り、それで国が発行する国債を買っているとするなら、日銀の量的金融緩和が、日本の社会保障を支えているとは言えないでしょうか（もちろん他の歳出もあり、大雑把に言っての話です）。
つまり、社会保障制度を維持するためには、日銀は量的緩和を続けなければならないということに繋がりませんかね。
ということは、社会保障制度はもうすでに破綻しているのではないのでしょうか。だから、竹中平蔵氏が「ベーシックインカム」案を、唐突に主張したのではなく、絶対に必要だから、今から地ならしで意識してもらおうという思惑があったのではないでしょうか。かなりの邪推ですけどね。
でも、社会保障制度が維持できないことは、きっと多くの国民は頭の中では理解していると思うのですがね。
社会保障制度に対する国民の姿勢は、「頭で理解して、心では納得せず、だから行動はフリーズ」というものではないでしょうか。あるいは「見て見ぬ振り、先送り、もう考えない」です。恐ろしいですね…。
日銀は永遠に量的緩和を続けざるを得ない
ここまで検証してくると、日銀の量的緩和は、単なる景気浮揚のための政策とは思えなくなってきました。
そもそも、いま日銀がETF買いをやめると、まちがいなく株価は大暴落します。外国人投資家が、日本株を投げ売りするのではないでしょうか。
そもそも今の日本株価が、日銀や年金資産が買い支えることによって成りたっているものだとすると、本当の実力はもっと低い数字であり、日本市場はそもそも投資に値しない市場だったということになるのでしょうか。
ただ、このまま政府が国債を発行し続け、間接的に日銀の資産が膨らむ状況が続けば、「クラウディングアウト（Crowding Out）」という状態を招くことにならないのでしょうか。
「クラウディングアウト（Crowding Out）」とは、政府が資金需要のために国債の大量発行や減税などで公共事業の拡充など財政政策（政府貯蓄の減少）を行った場合、実質利子率の上昇を招いてしまうという現象のことです。国債が出回ると国債価格が下がり、国債の魅力をつけるために利回りが上がってくるというのです。
これを防ぐ意味でも、日銀は国債を買っていると言えます。金利上昇は株価に影響を与えるので、金利上昇を防ぐために、いま日銀は、長期国債を大量に買っています。
市場を無理やり調整しようと強引な方法を長きに渡りやり続けてきて、もうやめられないところにまで来ているのではないでしょうか。
Next: 日銀が国債買いをやめたら株価は大暴落。日本社会は混乱の渦へ
もう日銀は国債買いをやめられない
もし日銀が国債買い入れをやめたとしたら、利子率が上昇して、結果的に民間の資金調達が圧迫されてしまいます。住宅ローン金利も跳ね上がります。
「押しのけ効果」とも呼ばれていて、国民所得の増加を妨げてしまうことになるとの危険性があるのです。
・株価下落の恐れ
・金利上昇の恐れ
・企業倒産の恐れ
・失業率悪化の恐れ
・社会保障維持困難の恐れ
…金融の専門家ではない、あくまでも外からの視点での検証で、金融の専門家や日銀関係者からは、強いお叱りを受けるような論理展開かも知れませんが、単純に考えて、このままでよいということは思えないのですがね。
そう考えると「MMTで国民サービスはやりたい放題」という論理も、どこか不気味さを感じます。
※MMT（現代貨幣理論）とは、インフレにならない程度の政府は通貨を発行すれば、政府債務は拡大することができるというものです。クラウディングアウトに関しては、ゼロ金利政策で政府が財政赤字を、そのままファイナンスすれば、財政赤字の分そのまま資金供給ができるとしています。
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※本記事は、らぽーる・マガジン 2020年11月2日号の一部抜粋です。ご興味を持たれた方はぜひこの機会に今月分すべて無料のお試し購読をどうぞ。
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『らぽーる・マガジン』（2020年11月2日号）より一部抜粋
※タイトル、本文見出しはMONEY VOICE編集部による
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