迫る中国の経済崩壊。5,000万戸の空き家が引き起こすリーマン級ショック＝吉田繁治

「中国の空き家が5,000万戸」との報道が出ました。銀行とノンバンクの不動産融資は不良化し、これから中国はリーマン危機のような金融危機に向かいます。（『ビジネス知識源プレミアム』吉田繁治）

※本記事は有料メルマガ『ビジネス知識源プレミアム』2019年1月16日号の一部抜粋です。興味を持たれた方は、ぜひこの機会にバックナンバー含め今月すべて無料のお試し購読をどうぞ。

富裕層の住宅投資も大きく減少。中国不動産バブル崩壊は近い…

中国の住宅価格は（統計マジックで）下がらない

ブルームバーグが「中国の空き家が5,000万戸」と報じています。ご承知のように、住宅価格を含み、中国の経済統計は、信頼に足るものが少ない。日本の厚労省とは次元が違って、集計の基準が、激しく任意だからです。

中国の経済統計には、かつてのソ連のような計画経済のものが多くなっています。ソ連では、製造された商品の価格は政府価格であり、売れ残った不良在庫があっても、下がらなかったのです。

中国の新築住宅の価格は、日本や米国のように、自由な市場が、売買で価格を決めたものではありません。新築住宅価格、GDP統計には、作りすぎて残った住宅在庫の、値下がり統計が入っていません。

GDPは生産額を集計します。いつも4％付近とされている失業率も、都市戸籍の人だけが対象です。農村戸籍の人には失業という概念がないからです。

この中国でも、株式市場の株価は、売れた価格です。しかし資本（＝マネー）を自由化してはいず、世界市場からは、保護された株価です。

通貨では、
・資本の流入になる、ドルから人民元への交換は自由
・元の国外流出になる「ドル買い、ユーロ買い、円買い/元売り」には、金額の制限がある
という状況です。

中国の株価は、2018年は、年初の3,500ポイントから2,535へと、28％も下げています（19年1月14日：上海総合の平均指数）。時価総額では250兆円という大きな損失が生じ、株の形の金融資産は250兆円縮小しています。

株が250兆円下がっているのに、住宅価格が下がっていないのは、新築の売り出し価格の統計だからです。売れた価格の統計は公表されていません。

計画経済では、商品・住宅価格はどうなる？

共産主義の計画経済では、在庫が売れたときの価格統計ありませんでした。ソ連のGDP統計では、商品は政府の統制価格で全部売れたとされていました。流通在庫、不良在庫という概念はなかったのです。このため価格は下がらず、GDPは増え続けていました。

風船のように膨らんでいたGDPに応じて増刷されていたルーブルは、ソ連邦が解体した1991年（ゴルバチョフの時代）、暴落（1/1000）して、ハイパーインフレになったのです。紙幣は、政府の意思で、生産にかかわらず、いくらでも増刷できるからです。通貨の増刷は、砂糖水を水で薄めるように、マネー1単位の価値を希薄化させます。

中国の住宅価格も、新築価格だけを統計する限りは、下がりにくい（筆者注：住宅、不動産、固定資本の建設額は、そのままGDPになります）。

政府統計をもとにした、2012年から6年間の住宅の単価は、以下のように、2014年を除いて、上がり続けています。

一級とは、周辺部を含むと3000万人クラスの人口が住む北京、上海、シンセン、広州の4都市です。二級は武漢、成都など25都市。三級・四級都市は邯鄲、金華など21の市です。

経済体制が今も違う香港は、除外されています。

リーマン級の危機に向かう中国

＜中国の住宅単価の指数：2012年から2017年＞

　　　　2012年　 13年　 14年　15年　16年　 17年　平均上昇
—————–
一級都市　100　　110　　110　 140　 160　 185　　13％/年
二級都市　100　　105　　100　 100　 120　　130　　 5％/年
三級都市　100　　100　　105　　95　 105　　115　　 3％/年
—————–
（データは、三井住友銀行中国有限公司：17年9月）

一級都市の1平方メートルあたりの住宅単価は、2012年を100とすると、年平均13％上がり続け、5年で1.85倍です。今、1億円や2億円の住宅はザラです。統計から漏れている香港では、2億円から数億円。一戸の面積の増加もあるからです。

ドルペッグ制（対ドルの準固定相場）をとる香港ドルが、元の送金・受金の、仲介と中継基地になっていて、香港は、ロンドンのシティのような金融都市だからです。

二級都市では、平均年率5％の上昇。三級都市では、年率3％の上昇と穏やかです。ただし、人口では三級都市でも、大都市周辺の東莞、佛山、廊坊、中山などでは、一級都市と同じように、5年で1.8倍の上昇率。総じて、年10％の上昇を続けてきたと言っていいでしょう。

住宅と商業用不動産は、固定資本投資の新築価格として、中国のGDPを底上げしています。あとで述べる5000万戸（新築の5年分）という、膨大な売れ残り在庫が、世帯に売れるときの価格を統計したら中国のGDPは、2ポイントは低下するでしょう。

住宅価格の過大見積もりという要素で、6.5％が4.5％の成長になるということです。

それとともに、銀行とノンバンクの不動産融資は不良化し、リーマン危機のような金融危機に向かいます。不良債権は200兆円以上になるかもしれません。

Next: 着々と金融危機に向かう中国。そのいびつな経済構造とは

一方でローン残高は、過小に集計されている

住宅ローンの残高は、2016年で20兆元（320兆円）とされていますが、これは日本とあまり変わらない額です。

米国が1000兆円ですから、中国は、その1/2の500兆円はあるでしょう。店舗やオフィスの商業用不動産のローンは含んでいません。

中国では、GDPの中に占める、住宅と不動産投資、および道路や鉄道、電力、通信などの社会インフラの投資率が異常に高く、45％です（日本では20％：米国では15％）。代わりに、個人消費の構成比が少ない。

固定資本投資額がGDPの40〜45％（※日本は約20％）

2018年の名目GDPは13兆ドル（1430兆円；日本の2.6倍、米国の2860兆円の半分）です。

固定資本投資は1年分で、日本のGDPを超える570兆円（40％）を占めています。そのための資金が、（1）企業負債、（2）政府負債、（3）個人負債の、増加の原因になっているものです。

特にリーマン危機のあと、企業負債の増加率が高い。金融危機になった米欧への輸出の減少を、中国政府は、住宅建設、商業用不動産、政府の固定資本の増加でうずめる政策をとったからです。

計画経済の中国では、政府の政策は、時間差なく、企業の投資行動になります。人民銀行が元を刷って銀行に貸して、銀行は増えたマネーを企業に貸す。これが08年のあと、企業負債の増え方が大きくなった原因です。この点も、政策の波及時間が長い先進国と違います。

人民元の増刷は世界一のスケール

人民銀行のB/S（資産＝負債）の規模は、元発行の金額を示します。2017年5月で、580兆円に膨らんでいます。米国のFRBが4.14兆ドル（455兆円）、日銀が553兆円です（19年1月）。
※参考：https://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/acmai/release/2019/ac190110.htm/

5年間、世界の中央銀行の、約100年の歴史で、異例な異次元緩和を行っている日銀より、人民銀行の通貨発行が多い。住宅建設、商業用ビル建設、道路、電力、通信の固定資本投資を増加させるための元の増発を行ったからです。

ドル準備で元を発行している

日本や米国では、中央銀行が通貨を増発するときは、代替資産として国債を買います。ところが中国では、人民銀行がドル債を買って元を発行しています。人民元は、世界にはあまり知られていませんが、ドル準備制の通貨です。

理由は、元と中国国債は、資本が自由化されてないので、国際的な信用が低いからです。資本の自由化とは、企業や個人が自由に、外貨を買うことができることです。

政府は「中国人の、ドル買い/人民元売り」を恐れ、外貨への交換に制限を加えています。

資本を自由化すると、ホンネでは共産党政府と人民元の価値を信用していない富裕者の多くが「ドル買い/元売り」に殺到するからです。海外への留学と移住が多いことからも、わかるでしょう。

Next: 増え続ける売れ残り新築。中国の資産バブルが巨大な貧富格差を生んだ…

増えすぎた経済主体別の負債

こうした通貨シナリオを知っていれば、中国共産党は、以降で示す、リーマン危機のあとの不動産投資による負債の急増を、冷静に眺めることもできるでしょう。バブルの崩壊からの失業が引き起こす、天安門のような民主革命の恐れがなくなるからです。

政治・経済の体制の転覆であり下克上でもある民主革命は、計画経済の中で失業した、あるいは所得が減った貧者の連合の、富者への反感が起こすものです。中国では、資産バブルにより巨大な貧富の格差が生じています。

＜中国の主体別負債：リーマン危機後から2年ごと（単位:10億ドル）＞

　　　2008年　 2010年　 2012年　2014年　2016年　 2018年
——————-
政府　1,162　　1,749　　2,646　 3,697　　5,021　　6,428　　
世帯　　767　　1,359　　2,227　 2,312　　4,706　　6,629　
企業　3,928　　6,429　　9,818　14,096　 18,090　 22,052
——————-
合計　 5,837　 9,537　　14,692　21,105　27,817　 28,681
——————-
GDP比 145％　 180％　 187％　　205％　 255％　 239％
——————-
データ：BIS（国際決済銀行）※ここでは2年ごとに示した

世界中の、部門別負債の大きなエクセルなので、分かりにくい元データが公開されています。BISの中国の負債データには、偽装はないと考えています。日本でも、順次、新聞が書くようになってきました。当方は、ほぼ4年前から、講演や書く時に使っています。
※参考：https://www.bis.org/statistics/totcredit.htm

中国では、建設会社が建物の骨組みを売り、買った人が内装と設備をします。このため、売れ残って夜間に照明がつかない骨組みだけの建物は、幽霊の屋敷に見えるので、「鬼城」と言われます。

建設する企業部門の負債は、2008年は3.9兆ドル（429兆円）と、GDPに対して97％と他国よりは大きかったものの、まぁまぁ妥当での線。

これが、2018年の3月には、22兆ドル（2420兆円）に膨らみ、GDP比184％という残高になっています。年平均の増加率は21％と、GDPの増加である10％程度の2倍です。平均増加額は、2兆ドル（220兆円）です。GDP比で1.8倍の企業部門の総負債は、日本の国債（GDP比約200％）と同じく、異常な大きさです。

企業の負債は、なぜ10年間も、年率20％という高さで膨らみ続けてきたのか。年1,000万戸の住宅建設、商業用不動産建設、インフラ投資のためです。

しかし、住宅建設では、それが売れれば、建設会社の負債は減って、世帯の負債に置き換わります。世帯の負債の増加は2008年に7670億ドル（84兆円）から6.6兆ドル（726兆円）です。

年平均で、71兆円の増加でしかない。他方で。多い建設業を含む企業の負債は、1年に220兆円という速度で増加しています。「近代化の経済」では、住宅、ビル、道路や電力の土木・建設業が多くなります。日本でも1980年代まで建設業は600万人でした。現在は500万
人。

なぜこんなに企業の負債が増えたのか。年平均1,000万戸の建設した住宅に、鬼城のままの売れ残り在庫が出ているからです。

新築の価格は、多くが売れていないので、下がっていない。毎年、新築が行われている新しい価格の統計だからです（筆者注：NYの調査会社によると、上海では、2018年の新築価格は、前年比で8％下がっているという調査が出ています。これは、まだ政府統計には入っていません）。

Next: 住宅在庫5,000万戸の衝撃。国有企業の負債も増え続けている

住宅在庫が5,000万戸

18年の12月に、ブルームバーグから、驚くべきデータが公表されました。中国の住宅在庫が5000万軒というものです。調査したのは、中国の西南大学の甘犁教授という。重慶市にある、この大学は、中国の失業率でも、本当を示すデータを出しています。

5,000万戸は、中国の全住宅の22％、1年で行う1,000万戸建設の5年分です。
※参考：https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2018-11-09/PHWXGI6TTDSF01

一級都市の北京、上海、広州での、政府の在庫統計は、5か月分から10か月分でした。もっとも多いシンセンでも、20か月分です。しかしこの在庫が、全中国で5000万戸、新築の5年分という。

（筆者注：日本も、全住宅の13％・新築の8年分にあたる800万戸の空き家がありますが、中国とは、要因が違います。日本は、人口減と老朽化による空き家です。中国では、GDPを増やすための政府が音頭をとった「建て過ぎと価格高騰」が原因の空き家が多い。政府・銀行が、「貸付金」を増やしたからです。）

これで、中国の企業負債が、毎年平均2兆ドル（220兆円）増える一方で、減らない理由が分かりました。

作った物件が、約5年分も売れ残っていたのです。普通の世帯が買うことのできない価格（年収の10倍から15倍以上）の新築価格だったからです。

売れていないから、価格は最初のまま統計され、次のまた上がった新築価格になっているのでしょう。売れなければ世帯のローンには振り替わらないので、企業の建設費の負債が増えるままになります。

商業用の不動産でも、急激に伸びているアリババなどのネット販売によって、客をとられ、閑古鳥が鳴いているショッピングセンターが多いという。これも、企業部門の負債の増加になります。利益が出ず、借金を減らすことができなくて、運転資金借り入れが増えているからです。

こうした不動産が、投げ売りするしかない不良在庫にならないのは、政府の意向で動く、計画経済の銀行が企業に対して、利払いの分の追い貸しをしているからでしょう。他の国では、資金繰りのために投げ売りになります。

銀行からの追い貸しが続く間（企業負債が増える間）は、新たな借入金で利払いができるように見えるので、不良債権ではない。GDPの70％を生む国有企業の負債は、年220兆円という異常な金額で、膨らみ続けています。

Next: 住宅価格崩壊は高騰中の都市部から。そして今後、価格が上がる見込みはない

価格下落の端緒は、最も住宅が高くなっている上海・香港・シンセン

最近10年で3倍に上がり（年12％上昇）、中国でもっとも高い香港の住宅価格は、2018年の8月のピークからは5％下げています（大手仲介業の中原不動産より）。※参考：WSJ2018年11月27日

戸籍人口2,418万人という上海の新築物件も、10％下げています。売れていない在庫が、もっとも多いシンセンも下げているはずです。なお中国の都市人口は、無戸籍（農村戸籍）を含むと約20％は多いでしょう。中国人には居住地の自由はないからです。

2019年は、中国住宅価格が下がる開始年でしょう。中国の総人口は、2018年から、日本の8年遅れで減り始めています。

世帯所得の増加率も年10％の期待から、商品生産の粗利益であるGDPの伸び率の低下に対応して、5％程度かそれ以下に下がってきているからです。

＜期待所得の増加率は低下＞

所得の、期待上昇率の低下への認識は、年収の10倍から20倍の高い住宅を買ってローンを組むことを、押しとどめます。共稼ぎを想定した男性は10年後、20年後の住宅価格と、所得の上昇を期待して（織り込んで）、住宅を買っているからです。

中国に多い共稼ぎで、無理なく買える住宅価格は、大都市部で、共稼ぎ700万円の年収の5倍から6倍までです。中国では、住宅を買うことが結婚の条件ですが、価格が上がってしまった30歳以下の世代には、これが果たせなくなっています。

＜今後、住宅価格が上がる、需給面からの要素はない＞

2019年に、中国の新築住宅価格が上がる要素はあるでしょうか。

（1）米中貿易戦争で、輸出が減り、所得を決めるGDPの伸びは低下する
（2）増え続けていた中国の人口が、横ばいから下落に入ったことにより、増え続けていた住宅の需要動機が下がり、少しずつ減少に向かう

ということは決定的な要素です。

国連は中国の人口は、2020年からピークになり、減少は2030年からとしていましたが、現実では、12年早まっています。1人の女性の出生率が1.28と日本の1.41よりも相当に低く、幼少人口の減少に慌てた政府が一人っ子政策を停止しても、子供の誕生が過去の想定より減ってきたからです。
※参考：https://toukeidata.com/country/china_jinkou.html

人口減は0.2％や0.3％と低いように見えても、平行する住宅価格の下落率では、年10％と高くなります。これが、シンセン、香港、上海で先駆けて起こっている下落でしょう。

住宅は「1年に10％は上がるという期待」から、賃貸しの投資用としても多く買われてきました。「10％下がるという予想」になると、中の上の所得クラスの人で二軒目三軒目、富裕者の10軒目や20軒目の新築住宅購入が、大きく減ります。

Next: 富裕層の住宅投資も大きく減少へ。中国不動産バブル崩壊はすぐそこか

富裕層の住宅投資も大きく減少する

中国では、2014年ころまで、先進国以上に富んだ階層の投資・賃貸住宅の買いが多かった。世帯の居住のための需要より、価格が高く上がっていた理由でもあります。

需要数が減れば、売れる住宅価格は10％、15、20％、30％と価格が下がります。これが、2018年秋から2019年にかけ、新築価格ピークアウトしたあと、起こることでしょう。

政府が管理している新築住宅価格に、需要数の急減が反映されることはなくても、実際の売買市場では、下がって行きます。数年後は、新しく作られる新築価格も、大きく下げるでしょう。全住宅の5戸に1戸の割合にもなる、5000万戸の空き家が価格低下に及ぼす圧力は巨大です。

住宅価格の下落は、景気循環からでなく構造要因から

景気の減速がもたらす住宅価格の下落なら、回復もあるでしょう。2019年からの下げは構造的なものです。

日本では、200万戸/年だった新築が、1980年代末に、今の中国と同じ需要の構造変化から80万戸から100万戸に減っています。平均価格も年収の6倍から6倍で買うことができる価格（約半分）に下がりました。

同じことが、2019年からの中国で起こります。景気循環の問題ではないのです。

（続きはご購読ください＜残約6,000文字＞）

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※本記事は有料メルマガ『ビジネス知識源プレミアム』2019年1月16日号の一部抜粋です。興味を持たれた方は、ぜひこの機会にバックナンバー含め今月すべて無料のお試し購読をどうぞ。

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