「円安＝株高」という解説をよくみかけますが、因果関係が弱く、この構図はもう崩れたと言えます。今回の円安・株安を見てもそれは明らかでしょう。現状の円安の原因を紐解きながら、ここから急激な円高に向かうリスクについても解説します。（『マンさんの経済あらかると』斎藤満）
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プロフィール：斎藤満（さいとうみつる）
1951年、東京生まれ。グローバル・エコノミスト。一橋大学卒業後、三和銀行に入行。資金為替部時代にニューヨークへ赴任、シニアエコノミストとしてワシントンの動き、とくにFRBの金融政策を探る。その後、三和銀行資金為替部チーフエコノミスト、三和証券調査部長、UFJつばさ証券投資調査部長・チーフエコノミスト、東海東京証券チーフエコノミストを経て2014年6月より独立して現職。為替や金利が動く裏で何が起こっているかを分析している。
「円安ゆえに株高」が通用しない
以前、為替と株価の関係について書きました。円安なら株高との一般認識は必ずしも妥当ではなく、アベノミクス当初外人投資家が日本株を買う際に為替ヘッジの円売りをしたために、株高と円安が同時進行したことをご紹介しました。従って「円安ゆえに株高」の因果関係は弱いことになります。
そしてこのところの東京市場では、円安が進んでいるのにむしろ株安が進んでいます。例えば、昨年9月には日経平均が3万円をつけましたが、当時のドル円は110円前後でした。そして足元ではドル円が130円まで安くなりましたが、日経平均は逆に2万6,000円に下げています。
米ドル/円 日足（SBI証券提供）
日経平均 日足（SBI証券提供）
日経平均を構成する銘柄では製造業が多く、本来なら円安の利益を受ける業種が多く採用されています。それにも拘わらず、円安の中で株価が下落しています。
このことは「円安は企業収益にプラスだから株高」も当てはまらないことになります。
外国人投資家にとって円安はマイナス
特に外国人投資家にとっては、円安は為替差損をもたらすので逆風になります。
実際、前述の例でみると、昨年9月の日経平均3万円は1ドル110円で割ると、ドル建てでは271ドルになります。そして最近の2万6,000円の日経平均を1ドル130円で割ると200ドルになります。
円ベースではこの間、株価は13.3％安でしたが、ドル建て日経では26.2％の下落となります。外国人投資家にとっては、大幅な下落で、ここで日本株を買っていたら大損となっていました。
このように、為替が円安に向かっている時には、為替差損をカバーしうるほどの円ベースの株価上昇が必要になり、ハードルはそれだけ高くなります。
外国人投資家主導の株高を期待するなら、投資家に円安期待を持たせないようにする必要があります。あるいは、円安が終わってこれからは円高だ、との期待が出れば、外国人投資家には日本株を買いやすくなります。
もっとも、外国人投資家まで「円高は株安」と思っていると、せっかくの買いチャンスを逃すことになります。
1970年代の変動相場制移行後の円高傾向の中で、外国人投資家はドル建て日経平均の大幅上昇を長年謳歌してきました。そして通貨が下落する国、例えばアルゼンチンやトルコには投資が難しいことも知っています。
円安期待を高めてしまうと、外国人投資家が日本市場を敬遠して、株がかえって上がらないことになります。
Next: 日米金利差は拡大へ。「ワニの口」でも円安が進まぬ理由
「ワニの口」でも円安が進まない
もう1つの疑問符は、米国の積極的な引き締めに対して、日銀の指値オペ明確化はいわば緩和の強化にあたり、FRBと日銀との間には「ワニの口」が大きく開いた形になっています。
それがはっきりした4月の日銀決定会合後に1ドル131円を付けましたが、そのあとは、FRBの積極引き締め策提示にもかかわらず円安は進んでいません。
市場関係者の間では1ドル125円の節目が破られたので次の節目は135円で、これを破れば140円、150円もあり、との声が聞かれます。「ワニの口」が開いていれば、その間はずっと円安が進むと言わんばかりです。
その掛け声のわりにドル円が重い動きとなっているのは何故でしょうか。
投機筋はすでに大きな円ショートを形成
1つは投機筋があらかじめこの「ワニの口」を織り込んで、通貨先物取引で円ショートを積み上げたことです。
シカゴIMMの通貨先物非商業取引をみると、日本の大型連休中には10万枚ものネット・ショートとなっていて、ここからの投機筋による追加売りの余地が次第に小さくなっていることがあります。
政府財務省の警戒感
もう1つは為替の所轄官庁である財務省の円安警戒感です。4月28日に1ドル131円台を付けたことを受けて、財務省高官は「足元の動きは極めて憂慮すべきもの」と発言しました。この「極めて憂慮すべきもの」との言い回しは、従来であれば為替介入をしてもおかしくない時の表現です。
政府と財務省は、黒田日銀総裁とは異なり、物価高につながる円安の行き過ぎには強い警戒感を持っています。為替に関しては最終的に財務省が管轄し、日銀はその子分として、財務省の指示で動く形になります。
その点、日銀の「円安は全体としてプラス」の認識よりも、政府、財務省の「極めて憂慮すべき」の認識が優位にあります。
この関係を認識する市場関係者は、日銀の指値オペなど、円安容認策にもかかわらず、政府、財務省が円安を止めにかかる可能性を意識しています。鈴木財務大臣とイエレン財務長官との間で為替介入の話をしたとの報道に対して、「そのような事実はない」と否定しましたが、介入のリスクはゼロではありません。
また今日の円安には「黒田円安」の感もあり、政府財務省が日銀に「政策協調」を求め、円安につながるような金融政策の修正を求めるか、総裁交代の圧力をかける可能性も排除できません。
市場には「黒田総裁辞任なら10円以上円高に」との認識もあります。日銀以外、政府財務省、財界ともに歓迎しない円安にベット（賭ける）することには相応のリスクがあります。
Next: PPP（購買力平価）でのドル円の乖離は急激な円高をもたらす
PPP（購買力平価）との乖離
さらに、根本的な問題として、現在の円安が「均衡レート」から大きく乖離していることです。
その基準としてしばしば引用されるのがPPP（購買力平価）で、計算に用いられるインフレ指標や基準時点のとり方で変わりうるのですが、生産者物価基準では1ドル90円前後、消費者物価基準では1ドル100円台との計算が見られます。トランプ前大統領は以前長期トレンド水準からみて円は25％割安だと述べました。
購買力平価からある期間乖離することはありますが、乖離幅が大きくなれば、均衡値に戻ろうとする力が大きくなります。ちょっとした事象（信用リスクや黒田総裁辞任など）をきっかけに、為替水準が急速に修正される可能性があります。
その際、しばしば修正は行き過ぎるので、過去の例から見て均衡水準を超えて1ドル80円台まで円高が急伸する事態も考えられます。
また国際決済銀行（BIS）は円の実質実効レートは50年前の水準まで逆戻りする形で大きく低下していることを示しました。それだけ円の購買力が大きく低下していて、国民の生活水準を引き下げ、外国人にとっては日本が大規模な「セール」をやっているようなもので、「安い日本」となっています。
すでに均衡水準から大きく乖離して割安となっている分、円安が進みにくくなったと言えます。
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- 円安をめぐる2つの疑問符(5/13)
- 日本にもインフレ警報(5/11)
- 前例のないインフレ対応に揺れる市場(5/9)
- 一線を超えた日銀の政策(5/6)
- 日本は「ウクライナ」にならないか(5/2)
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- 4月のCPIで状況一変(4/27)
- 円安でも株が上がらない(4/25)
- グローバル化の巻き戻しが始まった(4/22)
- ウクライナ危機長期化回避策は(4/20)
- インフレは格差を拡大(4/18)
- 民意と乖離する日銀の景気物価判断(4/15)
- ウクライナ戦争斜め読み(4/13)
- 混乱覚悟のFRB急激引き締め(4/11)
- 円安は国を亡ぼす(4/8)
- 習近平3期目を脅かすこれだけの材料(4/6)
- ウクライナ戦争40日がもたらした変化(4/4)
- 日銀の円安誘導は危険な賭け(4/1)
- ウクライナ戦争でリスクが変質(3/30)
- 物価をめぐる政府と日銀の亀裂(3/28)
- 中国主導シナリオに誤算(3/25)
- 不均等金融引き締めがもたらすもの(3/23)
- ウクライナ戦争の着地(3/18)
- 債券相場の堤防に亀裂(3/16)
- 円安依存から脱却するとき(3/14)
- 新しい形の戦争の行方(3/11)
- トリレンマでのFRB利上げの波紋(3/9)
- 脱炭素を促すウクライナ危機(3/7)
- ウクライナ危機が中国に及ぼす影響(3/4)
- SWIFT排除とFRBの引き締め(3/2)
- 原油相場を不安定にする4つの要因(2/28)
- インフレ通貨ドルは買いか売りか(2/25)
- 米利上げ織り込み済みの落とし穴(2/21)
- スタグフレーションへの処方箋(2/18)
- MMTが機能しないことを示した米国のインフレ(2/16)
- 窮地に立たされる日銀(2/14)
- ウクライナ紛争とロシアンルーレット(2/9)
- FRBの常識を捨てる時(2/7)
- 岸田政権支持率を脅かす2つの誤算(2/4)
- 試練に立たされるFRB(2/2)
- ウクライナ緊張、市場への原爆(1/31)
- 中国5.5%成長を拒む2つのリスク(1/28)
- パンデミックからエンデミックへ(1/26)
- 壬寅(壬・トラ)が大きな転換を呼ぶ(1/24)
- 米国の引き締め転換で炙り出される債務問題(1/21)
- 夏の参院選を左右する岸田政権の防衛、エネルギー戦略(1/19)
- トランプ「三銃士」の苦難(1/17)
- ドル高持続の前提が危うい(1/14)
- 日銀の大規模緩和が出口を迫られる(1/12)
- FRBのインフレ抑制如何で米国のバブル崩壊リスクに(1/7)
- 新年経済のカギを握る中国経済(1/5)
- 新年毛材のブラック・スワン(12/29)
- 統計の信頼回復が急務(12/27)
- 日本の輸出に期待の星(12/24)
- 久々に賃上げが重みをもつ経済に(12/22)
- 欧州を不安に陥れたバイデンの弱腰(12/20)
- 後手に回ったFRB(12/17)
- EV(電気自動車)、日本の選択(12/15)
- インフレ下のデフレ(12/13)
- 試されるFRBの姿勢(12/10)
- 北京五輪前の民主主義サミット(12/8)
- 内需転換のチャンス(12/6)
- 世界経済の回復に3つの逆風(12/3)
- 原油高が日銀に出口を用意(12/1)
- 追い詰められたバイデン政権(11/29)
- 中国不動産危機を招く政治権力闘争(11/26)
- 世界の中銀は政策協調を避けるべきか(11/24)
- ガソリン高対応が「蜂の一刺し」にも(11/22)
- 環境問題に具体策を(11/19)
- 1回の給付金で済むものではない(11/17)
- 情報公開で日本の民主主義を取り戻す(11/15)
- 日本のインフレ認識は歪んでいる(11/12)
- 超金融緩和の修正が始まった(11/10)
- 岸田新政権は基本に立ち返るとき(11/8)
- 習近平政権を脅かす「一人っ子政策」のつけ(11/5)
- 不可思議なインフレ進行の波紋(11/1)
- 間もなく裁断が下される(10/29)
- 背に腹は代えられない習近平の苦しい決断(10/27)
- インフレ通貨ドル買いの危険性(10/25)
- 悪い物価高へ日銀は頭の切り替えが必要(10/22)
- 「Go To」など支援策の公正、公平(10/20)
- 「コア」がミスリードするインフレ判断(10/18)
- トリプルA分裂が政策に与える影響(10/15)
- 景気減速下の物価高でFRBの政策対応は>(10/13)
- 経済と生活の安全保障(10/11)
- 「まさか」の事態は一旦回避?(10/8)
- 超安定期に入ったドル円相場(10/6)
- 岸田第5次安倍内閣化のリスク(10/4)
- 見た目以上に中国の輸入が減少(10/1)
- 債務の水位上昇、弱いところから堤防決壊(9/29)
- 好調米国の成長を抑える思わぬ伏兵(9/27)
- 拡大「上海ファイブ」は対米抵抗力にならない(9/24)
- ワクチン一本やり策の修正が必要(9/22)
- 「金融相場」、終わりの始まり(9/17)
- 総裁選が左右する安倍陣営の命運(9/15)
- 経済よりも政権維持を優先する習近平体制の無理(9/13)
- 景気対策は消費支援型を(9/10)
- 気候変動問題への対応急務(9/8)
- 米国景気急減速の裏側(9/6)
- 科学の力を活かす時(9/3)
- 中国景気に変調、日本にも影響(9/1)
- 自公過半数割れの可能性と新体制(8/30)
- 秋の景気回復期待を裏切った菅政権(8/27)
- デルタ株の影響再評価の動き(8/25)
- 少数派となったFRB執行部の試練(8/23)
- 新生アフガンは中国に吉か凶か(8/20)
- コロナ対応、失敗の本質(8/18)
- 無視できない日本のインフレ(8/16)
- 米中抗争、コロナで思わぬ展開に(8/13)
- ハードルが下がったFRBの緩和縮小(8/11)
- 無政府と統制強化の悪循環(8/9)
- 菅総理の五輪が終わるとき(8/6)
- FRBの信任が試される半年(8/4)
- 中国、体制維持のための巨大な代償(8/2)
- デルタ株が緩和修正の動きを制約するか(7/30)
- ワクチン接種から見た日本の景気シナリオ(7/28)
- 国民の犠牲のもとに強行された五輪の意味が問われる(7/26)
- 絶好調な米国経済に２つの落とし穴(7/21)
- 脱炭素の長期計画では間に合わない温暖化対策(7/19)
- リスク経済はチャンスと背中合わせ(7/16)
- 需要不足を財政で補填すべき(7/14)
- ワクチン不足対策を急げ(7/12)
- 習近平政権に立ちはだかる４つの難題(7/9)
- 科学的判断を示す時(7/7)
- インフレ急騰下での米金利低下に終止符(7/5)
- ペントアップ期待とコスト高で景気は(7/2)
- バイデン政権に立ちはだかる米３分断(6/30)
- 中国経済にドル高の追い打ち(6/28)
- 東京市場「秋の陣」に備える(6/25)
- FRBに救われた日銀(6/23)
- コロナ禍の景気明暗、より顕著に(6/21)
- 前のめりになったＦＲＢの真意はどこに(6/18)
- 米中「競争と協力」の限界(6/16)
- 無視できなくなったコモディティ価格高騰(6/14)
- 日本再生には政府の信頼回復が急務(6/11)
- 広がる日米の景気格差(6/9)
- 自分で決められる当たり前の国へ(6/7)
- K字型回復の危うさ(6/4)
- ロンドンＧ７、日本は針の筵(6/2)
- 非常時宰相には強さが必要(5/31)
- コロナ禍での物価下落は大きくない(5/28)
- 米国経済独り勝ちでもドルが下落する(5/26)
- ビットコイン急落が示唆するもの(5/24)
- 経済より大事なもの(5/21)
- コロナ・サイクルを絶て(5/19)
- 過熱経済が大規模緩和の修正圧力に(5/17)
- 政治に翻弄される東京五輪(5/14)
- 2つの「分断」が日本経済の重しに(5/12)
- 「公助」欠乏不況を回避せよ(5/10)
- パウエル会見にテーパリングのヒント(5/7)
- 超緩和の副反応を気にする日銀（4/30）
- 対中国姿勢を問われる菅政権（4/28）
- コロナ禍長期化が引き起こす債務危機（4/26）
- コロナのもとで富の集中が加速（4/23）
- コロナ緊急支援策の見直し機運（4/21）
- 政治を変えれば日本のコロナ危機も克服できる（4/19）
- インフレは過去の遺物か（4/16）
- 高値株価に2つの爆弾（4/14）
- 日米景気格差はコロナ対応の差（4/12）
- コロナ長期戦に備えた働き方対応が必要（4/9）
- 日米首脳会談延期で高まるハードル（4/7）
- 緊張高まる北朝鮮（4/5）
- 脱炭素化に見る日本のジレンマ（4/2）
- 国民任せのコロナ対応に限界（3/31）
- 中国の影響で不安定になった日本株（3/29）
- トランプより危険なバイデンの敵対外交（3/26）
- ドル高転換は円安を保証しない（3/24）
- マルクス先生の予言?（3/22）
- 国民の静かな反乱に屈した政府（3/19）
- 株バブルはまだ拡大しやすい（3/17）
- 武器としての金利上昇（3/15）
- 迫られる東京五輪の決断（3/12）
- 長期金利上昇の要因、当局と市場の見方（3/10）
- 景気ウォッチャー調査が象徴する日本の症状（3/8）
- ジェンダー・ギャップ以前に考えること（3/5）
- 中国の期待を裏切った米国の対中強硬論（3/3）
- 日銀の持続可能緩和策を探る（3/1）
- コロナ禍でこそベアが必要（2/26）
- コロナ金融危機は時間との勝負（2/24）
- コロナ危機から債務危機へ（2/22）
- 長期金利上昇をめぐる当局と市場の戦い（2/19）
- 株価３万円回復と資産格差（2/17）
- 全豪オープンにみる東京五輪への示唆（2/15）
- 自民党「老害」整理が始まる（2/12）
- バイデンの対中国戦略はより強か（2/10）
- 米長期金利上昇がもたらすもの（2/8）
- コロナ対応と経済成果（2/5）
- コロナで露呈したデジタル分断（2/3）
- ワクチン、五輪が政権の命取りに（2/1）
- コロナ長期化で見直されるモノ作り（1/29）
- バイデン株高の正体（1/27）
- 国民の命を守れない政府に「ノー」（1/25）
- 国民皆保険制度の見直しは言い間違いではなかった（1/22）
- 中国8%成長予想に立ちはだかる3つの壁（1/20）
- バイデン政権で変わる北東アジア情勢（1/18）
- 菅政権、失敗の本質（1/15）
- FRBがトランプの呪縛から解放されると（1/13）
- インフレのステージが変わる（1/8）
- 新年の日銀金融政策を読む（1/6）
- 新年の「ブラックスワン」（1/4）
- 景気変動の形を変えてしまったコロナ（12/28）
- 日本でも広がる「分断」（12/25）
- 新年の株式市場に2つの金利リスク（12/23）
- 永田町は「菅後」を見始めた（12/21）
- 菅政権は円高を止められない（12/18）
- バイデン政権の親中派は過去の話（12/16）
- 脱炭素社会、日本の視点（12/14）
- 輸入低迷に見る日本経済の脆さ（12/11）
- 医療崩壊は政権崩壊のトリガーにも（12/9）
- 科学力の軽視は命取り（12/7）
- スガノミクスの前にやるべきこと（12/4）
- ドル安の正体は（12/2）
- トランプ台風は去ったのか（11/30）
- 菅政権の外交に「背骨」が見えない（11/27）
- コロナ禍で求められる政策対応（11/25）
- 政府に求められる具体的な感染予防策（11/20）
- コロナの株バブルにまだ拡大余地（11/18）
- トランプの法廷闘争戦略に逆風（11/16）
- 菅政権成長戦略は危険と隣り合わせ（11/13）
- バイデン勝利が菅政権に示唆するもの（11/11）
- 感染防止は国民任せでよいのか（11/9）
- トランプの勝利宣言が新たな混乱の種に（11/6）
- 長期金利が示すコロナ対応策の差（11/4）
- 追い詰められた日銀に姿勢変化の兆し（11/2）
- バイデノミクスも悪くない（10/30）
- ４年前とは異なる大統領選の決着と市場の反応（10/28）
- 個人の景況感悪化にどう応えるか（10/26）
- ゼロ金利長期化は無限のバブル醸成（10/23）
- アフターコロナの見極めが難しい（10/21）
- 中国の「内憂外患」（10/19）
- 大統領選挙が米国を分断（10/16）
- 菅政権の限界（10/14）
- トランプが実証したマスクの効果（10/12）
- エネルギー革命が静かに進行（10/9）
- コロナ禍からの回復、3つの特色（10/7）
- 鬼の居ぬ間の地政学リスク（10/5）
- 新型コロナで事実上のＭＭＴ（10/2）
- 法廷闘争を目論むトランプ陣営（9/30）
- 密かにドル安策をとり始めたトランプ政権（9/28）
- 米の中東和平がかえって緊張高める（9/25）
- 日銀の物価安定目標は景気の足かせ（9/23）
- 勢いを失ったトランプの選挙戦（9/18）
- 広がるＷ字型景気リスク（9/16）
- アベノミクス継承政権買いの限界（9/14）
- 7月の家計消費息切れは何を意味するのか（9/11）
- 世界貿易は6月底入れだが（9/9）
- 法人企業統計にみるコロナの明暗（9/7）
- 中国習近平政権に異変か（9/4）
- 「アベノミクス」は何だったのか（9/2）
『マンさんの経済あらかると』（2022年5月13日号）より一部抜粋
※タイトル・見出しはMONEY VOICE編集部による
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金融・為替市場で40年近いエコノミスト経歴を持つ著者が、日々経済問題と取り組んでいる方々のために、ホットな話題を「あらかると」の形でとりあげます。新聞やTVが取り上げない裏話にもご期待ください。